近两年京东物流的业绩出现了大幅度的改善，但估价却一再下跌，市值表现距离的刚上市时候峰值只有不到1/4。上市公司的披露的各种指标都是一再向好的，但几乎所有的投资人和业内人士都反映看不懂财报，要求我写一篇专业的分析版本。

  京东物流是个非常分裂的存在：在财经媒体、普通消费者眼中，属于典型的“白月光”，良好的配送体验，超越预期的半日达时效，属于超越顺丰体验的存在。再加上刘老板多年打造的正规化公司人设，最近回报家乡也赚足了全社会的眼球，谁敢质疑京东物流就有点故意找茬的感觉。

  但在投资人和行业内人士看来，属于“富二代”或者“温室花朵”，虽然很漂亮，但仅限于商流保护下的体系内，社会化是否成功至今值得商榷。

  一直以来，业内对京东物流财报的评价是“不实在”，只讲表面的指标，且喜欢造一些概念，而不展开业务的本质内容和结构。

  （1）对一体化供应链含金量的质疑：这个概念的内涵、外延其实都讲不太清楚，而且能否构成企业的竞争力，产生竞争壁垒都是严重存疑的。

  （2）对外部订单的质疑：2023年的外部订单占比超过70%，却从来不公布内外部订单的利润占比。外部订单包括了并购的德邦、跨越、自营社会化的快递快运、合同物流，除了前两个被并购公司能够看到净利润，别的业务都看不到利润，也无法直接看到单量、营业收入。

  所以我们有必要以部分事实为依据，结合市场调查与研究数据，再加上一部分的假设推测，还原出一个大家看得懂的京东物流的业务报告。

  这一部分的核心任务是把2023年京东物流1666亿的收入，经调整净利润27.6亿，分别拆分到每一个业务线。商城自营业务、社会化快递、社会化快运、合同物流、德邦、跨越共6个业务单元。

  已知的条件：收入维度，总收入1666亿，其中商城自营业务501亿、德邦362.79亿、跨越184.2亿；另一个维度的一体化供应链业务是815亿，所以能算出来合同物流业务是314亿，自营快递+快运约300亿。利润维度，总利润27.6亿，德邦7.49亿，跨越11.96亿，剩余业务利润8.21。

  需要假设和推算的数据：收入方面，社会化的快递和快运要拆开，利润就差的比较多了，除了并购的两家公司的利润是能确定的，其他四条业务线的利润都需要假设论证。

  假设的数据：商业自营业务利润10%，合同物流净利润-3%，快递净利润-13%，快运净利润-5%；社会化快递日均单量950万，单价6.5元，年营业额222.3亿；快运日均货量1.7万吨，单价1.3公斤/元，年营业额约80亿。这部分数据虽然都是假设，但都经过了初步的市场调查与研究和访谈，以及同行业的货量模型测算。

  通过上面的拆解和分析，我们得知京东物流的主要盈利源是两个：一是起家的商城业务，这部分严重依赖商城本身，通过高服务标准实现溢价，可以类比顺丰的商业件，拿到10%的净利润是非常合理的，这部分也是调节利润的控制器；另一部分是收购的德邦、跨越，是可以稳定贡献20亿利润的，而且还具备成长空间。反而是自己内部社会化的三个业务，快递、快运、合同物流都是亏损的。

  一是关于一体化供应链，也就是商城自营+合同物流这个两部分，其实根本就是两类业务：一个是2C的仓配型快递，一个是大杂烩的合同物流，放下一起是没有一点意义的。

  二是外部业务占比70%，去掉收购的德邦、跨越，自己社会化的快递、快运、合同物流合计有600多亿，亏损大约40亿。可以讲京东物流的社会化是不成功的。

  三是关于规模效应，1600多亿的收入其实就是6个相关度不大的独立业务，分别要适应各自细致划分领域的市场规则。除了京东快运并入德邦外，别的业务并不能产生资源复用，也无从发挥规模效应。

  我们挨个去评价京东物流的六大业务线，按照市场地位、发展前途、未来利润贡献空间去讨论。

  （1）商城自营：这是京东物流利润的基本盘，但由于是和商流强绑定，有利润调节器的嫌疑，而且自营增长已经放缓，长期没有大的增量。

  （2）社会化快递：京东快递的定位是对标顺丰，但无论是体量还是服务标准都距离顺丰有很大的差距。想维持一张全国的网络是需要常年烧钱的，这也是京东物流主要的亏损源，如果放弃，报表会改善很多，但估值会持续下降。

  （3）社会化快运：2018年的时候我写过一篇文章，叫做《京东自营做快运不划算》，但他们还是坚持做了，曾经也一度是主要的亏损源。2023年并网给德邦后，目前应该是不亏损了，但也基本丧失了独立发展的空间。

  （4）合同物流：京东物流早期社会化业务的主要贡献者，从降低内部业务占比的大战略上讲，合同物流搞收入的代价是比较小的。只需要小亏几个点，就可以拿到很多业务，不需要像搞快递快运网络那样烧上百亿。但开始的时候放的有点松，导致不该有的很多亏损，后面加强管理后，会逐步实现盈利。但这个业务很难建立市场竞争力，会保持长期的低毛利和低增长，净利润长期维持在1%-3%之间应该问题不大。

  写在最后：本文是应很多券商、基金和业内朋友的要求写的，很多数据是调研和推测，只能方向和数量级大致正确，但不影响结论和判断。返回搜狐，查看更加多